帝欧家居：瓷砖+卫浴双轮驱动

【 www.FsTaoci.Com 】帝欧由帝王与欧神诺组成：帝王是亚克力洁具龙头，业绩稳健增长，盈利能力强。欧神诺是瓷砖工程端龙头，业绩高速扩张，成长性凸显(18年营收36.8亿元，+53%。净利3.6亿元，+60%)，并表协同效应显著。

瓷砖行业：需求端空间广阔(总市场5000亿元，城镇住宅市场1134亿元)，稳定向上(18年销量+4%)。供给端产能过剩(利用率70%)，格局分散(cr5不足5%)，但随着杂牌被替代、全装修加速龙头扩张、环保压力淘汰落后产能，集中度提升。

欧神诺工程业务：(1)竞争优势：起步早、口碑好，先发优势显著。运营管理成熟，服务能力强。(2)未来看点：一线地产客户粘性强(公司占碧桂园/万科供货60%/42%)，保障收入稳定。精装渗透率加速提升(由18年23%升至20年30%)，腰部地产商精装需求大，带动欧神诺客户数+客户渗透率提升，贡献未来主要增量。(3)此外，瓷砖规模效应显著，工程业务sku低、转产少，毛利率较零售高5pct，是最适合b端的品种。

欧神诺零售业务：(1)sku丰富、产品优质、研发实力强，构筑护城河。工程优势强化口碑、提升服务、扩张产能，反哺零售。(2)未来，经销渠道招商加速，发力小b端加速零售扩张。

帝王洁具：(1)洁具行业：洁具市场成熟、稳定，城镇化推动规模向上，消费升级和环保促进集中度提升。其中亚克力洁具个性化、实用性突出，占比有望上升。(2)帝王：公司是亚克力洁具绝对龙头，差异化策略打开市场，延伸上游控制质量&成本。公司西南渠道强势，跨域扩张+改善同店，现金流&业绩稳定。

盈利预测：我们预计帝欧2019-2021eps分别为1.40/1.64/1.77元，对应pe12.9/11.0/10.2x。我们看好帝王业绩稳健+欧神诺高速扩张，未来成长空间可期，首次覆盖给予强烈推荐评级。

风险提示：地产竣工持续快速下滑，零售端扩张不及预期。

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